2023 comenzó con el temor a que la inflación y el aumento de tipos de interés desencadenaran una recesión mundial. Un año después la economía mundial, desacelerándose, sigue resistente y puede evitar un aterrizaje forzoso. La inflación disminuye, lo que alentará a la mayoría de los principales bancos centrales a poner fin a su endurecimiento y comenzar a recortar tipos de interés, aunque es improbable que sean agresivos, dado el riesgo de reactivar la inflación.
Aterrizaje suave
Este año el crecimiento del PIB en el mundo desarrollado puede reducirse por debajo del potencial, aunque en emergentes acelerarse ligeramente justo por encima del potencial. Incluso Europa está ya en recesión técnica. Además, el exceso de liquidez global -diferencia entre aumento de la oferta monetaria y crecimiento del PIB nominal- es sólo ligeramente positivo y será menor con los recortes de tipos de interés. Se trata de un escenario de volatilidad.
En EE.UU. UU. Vemos una fuerte desaceleración los próximos trimestres, aunque dentro de lo que se puede considerar un aterrizaje suave para un crecimiento del PIB en torno al 0,8 % en 2024. De hecho, sus sectores manufactureros y de vivienda se han desacelerado y los indicadores adelantados. Sugiere que la inversión de capital se contraerá los próximos meses. Además, esperamos que su sector de servicios se modere. Sus consumidores ya redujeron el ahorro acumulado en la pandemia hasta 337.000 millones de dólares en octubre, frente a 1,8 billones de mediados de 2021 y esperamos que lo reduzcan a cero para finales de este primer trimestre. Además, las ofertas de empleo han bajado en tres millones desde el máximo de mediados de 2022.
Políticas monetarias relativamente más restrictivas
Pero, aunque la inflación se reduce más rápido de lo previsto, no creemos que la Reserva Federal, a pesar de que pueda acometer tres o cuatro recortes de tipos de interés este año, considere bajar los tipos de interés reales. La política monetaria ultra flexible ha mantenido los mercados desde 2008 y en este ciclo Reserva Federal y BCE van a ser más cautelosos, pues la inflación está para quedarse más tiempo. Los bancos centrales no supieron prever la inflación de 2022 y están obligados a ganar credibilidad, con políticas monetarias relativamente más restrictivas. El mercado espera que la Reserva Federal recorte sus tipos de interés en 1,5%, el doble de lo señalado por la propia institución.
Acciones de calidad
La asignación regional importa, pues puede proporcionar valor relativo respecto a la asignación global, tanto en acciones como en bonos.
Ahora bien, en este entorno de desaceleración económica y tipos de interés reales altos, queremos acciones de calidad, sobre todo en Europa y también Japón -para la parte “satélite” en la cartera-. Es el caso del mercado suizo. En cuanto a Japón, sus acciones han sido una de las sorpresas positivas. Aunque ocurre cada diez años, la región cuenta con dinámicas muy diferentes y valoraciones muy aceptables. Su economía muestra ruptura de la deflación estructural y una sólida agenda de reformas corporativas. Además, el yen es una divisa muy devaluada, entre 20 y 30% respecto al dólar. A diferencia de otros grandes bancos centrales, es previsible que el Banco de Japón normalice su política monetaria, lo que, combinado con la entrada de capitales debe impulsar al yen. Al mayor flujo de fondos extranjeros -las acciones de Japón están muy infra ponderadas- se añade que los japoneses, muy invertidos en depósitos bancarios empiezan a comprar su propio mercado.
Pero China está flexibilizando poco. Necesita nuevos recortes de tipos de interés para fomentar el consumo y parar el desendeudamiento estructural. Pero bajar tipos de interés tiene riesgos para sectores muy endeudados, como el inmobiliario. China ha crecido siendo la fábrica del mundo y su cambio de modelo económico hacia el consumo se está viendo afectado afectado por la debilidad del consumo interno. Ahora bien, desde un punto de vista contrario, las valoraciones de las acciones en China están deprimidas, lo que puede indicar buen momento de entrada de manera limitada.
Cartera algo más defensiva
En un entorno de desaceleración es previsible que los inversores estén dispuestos a pagar mayor prima por compañías de crecimiento adicional, aunque conviene que la cartera sea algo más defensiva, mediante sectores que se han quedado atrás por valoraciones, como el sector salud, servicios públicos y en menor grado el industrial. Además, el contexto económico más débil debe favorecer los productos de consumo básicos.
También consideramos áreas de crecimiento secular, como robótica e inteligencia artificial, favorecidas tras la pandemia por la relocalización de la producción a mercados “amigos” o propios. Además, es destacable la derivada de ciberseguridad. A ello se añade que las energías limpias y electrificación de la economía cuentan con el apoyo de las inversiones y de la regulación, independientemente de que a corto plazo haya valoraciones que consideren adecuadas.
Deuda de EE. UU. y en moneda local de mercados emergentes
En renta fija bonos del Tesoro de EE.UU. Ofrecen valor a largo plazo. Aunque la clase de activos parece ligeramente sobre comprada parece atractiva en comparación con las acciones estadounidenses y tienden a comportarse bien en momentos de aversión al riesgo, cuando es probable que las tensiones políticas mundiales se mantengan, con elecciones en muchos países (sobre todo EE. UU.) e incertidumbre sobre crecimiento, inflación y tipos de interés.
Además, el dólar perderá apoyo a medida que bajen en EE.UU. UU. los tipos de interés, beneficiando a las divisas de mercados emergentes. El mayor crecimiento de estas economías tiende a beneficiarse de sus divisas y bonos y sobre ponderamos la deuda de mercados emergentes en moneda local sin China.
