2023 se ha caracterizado por los conflictos bélicos, la crisis energética, endurecimiento monetario y menor inflación, con ralentización del crecimiento.
Ahora estamos comenzando a mirar 2024, ya con el mercado más pendiente del crecimiento económico y los resultados empresariales que de la inflación. De hecho, es previsible una importante ralentización, sobre todo en economías desarrolladas. Por otra parte, la brecha de crecimiento entre economías emergentes y desarrolladas puede ampliarse.
Ha sorprendido la resiliencia de la economía americana
En todo caso, una de las sorpresas en 2023 ha sido la resiliencia de la economía de EE.UU. UU., donde el consumo ha sido el gran protagonista. Pero el exceso de ahorro acumulado en la pandemia se ha reducido en dos tercios desde el máximo de alrededor de 1,8 billones de dólares desde agosto de 2021. Al ritmo actual, los consumidores en EE.UU. UU. se quedarán sin colchón para mediados de 2024. Además, los tipos de interés están en máximos de 15 años y la economía de EE.UU. UU. puede desacelerarse a medida que se trasladan a los consumidores. Los altos tipos de interés reales son un último para los préstamos, a lo que se añade la aceleración del ajuste cuantitativo de la Reserva Federal y que la emisión neta de deuda es probable que se sitúe entre 300.000 y 500.000 millones de dólares trimestrales, en comparación con menos de 200.000 millones de dólares anteriormente, aumentando la presión en el coste de la deuda. De manera que esperamos que la economía de EE.UU. UU. desacelere por debajo de su potencial.
Europa tiene mejores perspectivas para los próximos dos años que EE.UU. UU..
Europa muestra mejores perspectivas que EE.UU. UU., aunque también debe crecer por debajo de su potencial. Los márgenes de beneficio de las empresas europeas parecen vulnerables y es destacable la debilidad en países que dependen de la industria. Incluso ha habido salidas de flujos de inversión de Europa. Pero la región tiene mejores perspectivas para los próximos dos años que EE.UU. UU. donde los múltiplos de valoración superan 20 veces la previsión de beneficios -en Europa están en 13 a 14, mucho más en precio-. Además, la rentabilidad por dividendo en las bolsas de EE.UU. UU. está en el 2% y el bono americano en 5%, mientras que en Europa la rentabilidad del bono está en torno al 4% y la rentabilidad por dividendo por encima del 5%, lo que puede animar al inversor a pensar invertir en bolsa europea , teniendo en cuenta que Europa, liderada por Alemania se caracteriza por empresas muy ligadas a industria, a diferencia las tecnológicas en EE.UU. UU.
Japón sigue siendo la única gran economía desarrollada que crecerá por encima de su potencial en 2024, apoyada en el consumo, reformas de gobernanza empresarial y entrada de capital extranjero. La política monetaria sigue siendo laxa, aunque hay señales de movimiento hacia mayor endurecimiento monetario.
Empresas de calidad
Hasta ahora los resultados de las empresas han sido más positivos de lo esperado, pero la mayoría de las grandes empresas muestra que las ventas están bajando y en 2024, sobre todo en mercados desarrollados, seguramente el crecimiento de beneficios de las compañías va a ser muy débil.
En este estado de cosas convienen empresas de calidad, con buena visibilidad de beneficios, bajo apalancamiento y alta rentabilidad por dividendo. Suiza muestra la mayor proporción de compañías defensivas entre las principales economías, con 60% de la capitalización bursátil de su índice formado principalmente por farmacéuticas y de consumo básico, con valoraciones razonables. También sobre ponderamos acciones japonesas, donde el crecimiento de beneficios puede superar el 10% este año, el mayor entre economías desarrolladas, rivalizando con el ritmo de los mercados emergentes, que sobre ponderamos sin China, por mejores perspectivas de crecimiento.
Por sectores sobre ponderamos energía, sector defensivo ante el aumento de las tensiones geopolíticas. Incluso un tema estructural interesante cara a los próximos diez años es la transición energética. Aunque infra ponderamos el consumo discrecional, sobre ponderamos el consumo básico. También sobre ponderamos servicios de comunicación, donde hay empresas de saldos sólidos a valoraciones razonables. Pero estamos neutrales en tecnología, sector respaldado por tendencias seculares, como el creciente uso de la inteligencia artificial, pero donde los beneficios de las grandes tecnológicas han sido más decepcionantes.
Habrá volatilidad en renta fija y hay que confiar en los gestores
En renta fija no hemos visto rentabilidades a vencimiento como las actuales en diez años. En 2022 hubo caídas de doble dígito en renta fija, lo peor desde 1994 y este año la deuda pública con exposición a variaciones de tipos de interés sigue algo en negativo. Incluso el posible aumento de la oferta de deuda pública es una preocupación ante los déficit del sector público, especialmente en EE.UU. UU. Pero los bonos pueden revalorizarse ante la desaceleración del crecimiento y menor inflación. Así, para los próximos dos a tres años las rentabilidades a vencimiento pueden ser del 4 al 5% en deuda del Tesoro a diez años de EE.UU. UU. niveles no vistos en 15 años.
Además, sobre ponderamos deuda de emergentes en moneda local, que se beneficia de los recortes de tipos de interés de sus bancos centrales y perspectiva de apreciación de las monedas ante la debilidad del dólar por una previsión de crecimiento de su PIB inferior al de la mayoría de estos mercados en 2024.
Además, en crédito hay oportunidades en empresas de calidad, con rentabilidades a vencimiento entre 5 y 6%. Aunque muchos piensan que la deuda de los gobiernos es mucho más segura que la empresarial, actualmente la volatilidad de la deuda de los gobiernos es casi del 10 % y la del crédito grado de inversión del 4,7 %. Ahora bien, infra ponderamos deuda de alta rentabilidad estadounidense, pues, dados los estándares crediticios más estrictos, es probable que las tasas de impago aumenten desde los bajos niveles actuales. En todo caso, la volatilidad va a estar con nosotros en renta fija y hay que confiar en los gestores para las decisiones de inversión en bonos de gobierno, crédito de empresas y exposición a variaciones de tipos de interés.
